双融配资关税冲击与信贷分化——5月货币流动性跟踪

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　　人民银行发布4月金融机构信贷收支表、其他存款性公司资产负债表及货币当局资产负债表。

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　　关税冲击与信贷分化。4月贷款同比少增4454亿元，其中中小行贷款同比少增6163亿元，贷款同比增速下降至历史低位水平；大行贷款同比多增1709亿元，主要由票据冲量及短贷贡献。大小行信贷表现分化，主要由于关税预期下中小企业客户信贷需求暂缓，而大行信贷“冲量”托底行为增加。我们预计5月贸易摩擦暂缓，外贸企业再度“抢出口”或对信贷形成一定支撑。

　　金融脱媒下“负债荒”重现。4月M2同比上升8.0%，较上月上升1个百分点。M2增速上升主要由于非银存款同比多增1634亿元，非银存款超季节性多增，主要由于关税对资本市场冲击下股市资金流出进入结算账户。4月M1同比增长1.5%，低于3月的1.6%，与M2表现分化。其中企业活期存款/居民活期存款余额增速同比下降3.8%/上升5.7%，企业活期存款增长较弱，主要由于关税影响下企业经济活动放缓。4月理财新增2.2万亿元，同比少增0.3万亿元，主要由于此前存款降息较慢、金融脱媒暂缓。5月存款开启新一轮存款降息，我们预计存款也将出现新一轮脱媒效应，但与去年清理手工补息和规范同业存款相比，速度可能有所放缓；脱媒初期由于银行存款流失出现“负债荒”，同业存单利率出现上行，但存款流入理财驱动信用债利率下行。

　　银行债券交易如何演化？托管量数据显示4月以来银行增持各类债券约8000亿元，5月随着存款利率下行降低银行负债成本，对债券配置的息差上升，可能阶段性增加对于债券的配置，但我们预计6月中下旬在业绩兑现压力下季末将重启卖债。

　　央行流动性投放边际放松。4月央行对其他存款性公司债权净减少1459亿元，同比多增1.0万亿元，体现关税冲击下央行流动性投放边际放松。其中，4月MLF净投放5000亿元，连续第二个月加量续作。4月对其他金融性公司债权净增3700亿元，或主要用于向资本市场提供支持，5月新闻发布会上央行提到“支持汇金公司在必要时对股票市场指数基金增持，并向其提供充足的再贷款支持”。此外，美元走弱环境下人民币汇率压力边际缓解，也减轻了央行货币宽松的掣肘，5月央行通过降准降息开启新一轮宽松。较为宽松的流动性环境下，银行对同业融出同比多增0.8万亿元。

　　综合来看，4月中小行信贷的分化反映关税对信贷的冲击初步显现，尽管近期贸易摩擦暂缓，但不确定性下对信贷需求仍然形成压制。降息虽然能够一定程度刺激信贷需求，但低利率环境下边际效用可能减弱，更为关键的是后续财政、房地产等配套政策对居民收入和投资回报预期的效果。我们预计存款利率下调后有望开启新一轮金融脱媒，“资产荒”下债市利率有望继续下行甚至突破此前低位，但短期银行“负债荒”对短端利率形成扰动，央行在长端利率接近新低位置的流动性投放行为也是关键观察因素。

　　本文摘自2025年5月27日已经发布的《关税冲击与信贷分化——5月货币流动性跟踪》，如需获取全文请联系中金银行团队或登录中金点睛

　　风险

　　进一步稳内需政策不确定性，关税的潜在冲击。

　　图表：信贷中与“冲量”相关性更高的短期贷款和票据融资增速上升双融配资